Közhelyként hat a gazdasági tárgyú cikkekben a befektetői bizalom elvesztése, a tőzsdéken már konkrétabb formában – áresésként – jelentkezik, a vállalatfelvásárlási piacon viszont egyenesen véres valóságként. Mégpedig úgy, hogy a külföldi vevőjelölt egyszer csak feláll a tárgyalóasztaltól, felül a repülőre és hazamegy. E szegmensben – bár szakértőink szerint továbbra is van egy-egy érdemleges ügylet – Magyarország most a legkevésbé jó piac a közép- és kelet-európai régión belül. Gyengék a gazdasági fundamentumok, vagyis alacsony növekedés várható a következő években, és értelemszerűen nem segítettek az elmúlt időszak rendkívül erőteljes kormányzati beavatkozásai, a nagy szabályozói bizonytalanság sem.

Kao Csien kínai nagykövet a BorsodChemnél. A WanHua bevásárlása volt tavaly a legnagyobb magyar ügylet.
Fotók: MTI

Mindezek ellenére 2011-ben darabszámra negyedével még nőtt is a hazai vállalati összeolvadások és felvásárlások (mergers & acquisitions – M&A) piaca, igaz, a tranzakciók összértékét tekintve már harmadával csökkent a torta mérete. Mindezt Dezse Margaret, az Ernst & Young tranzakciós tanácsadási szolgáltatásainak vezető partnere mondta el, cége ugyanis szokásos piaci barométerében úgy számolt, hogy tavaly 111 (2010-ben 90 volt ugyanez a szám) tranzakció valósult meg itthon, és ezek összértéke a 2010-es 2,5 milliárd dollárról 1,8 milliárd dollárra apadt.

Seres Béla, a Deloitte közép-európai pénzügyi tanácsadási üzletágának ügyvezető partnere szerint azonban a növekedést, vagy akárcsak a stagnálást jelző statisztikák is félrevezetők lehetnek. A 30 százalékban privát, ugyanakkor 70 százalékban uniós forrásokat befektető Jeremie-alapok ugyanis kellő transzparencia és nagy publicitás mellett hajtanak végre kicsi, 1–2 millió eurós tranzakciókat, 2011-ben például 22-t. Ilyenek korábban is voltak, de amikor ezt még magánbefektetők (üzleti angyalok) végezték, az ilyen üzletek kevésbé váltak nyilvánossá. Vagyis a legkisebb dealeknek nem volt intézményi háttere, immár van. Fekete Miklós, a PwC Magyarország corporate finance tanácsadói részlegének partnere szerint 2011 a többségi részesedéseket érintő tranzakciók számát illetően, még a Jeremie-tranzakciókkal együtt is egyértelműen negatív rekordként kerül majd be az évkönyvekbe. A tranzakciós aktivitás immár három egymást követő félévben is rendkívül nyomott volt, és ezen belül is rettenetesen alacsonynak bizonyult a nagyobb ügyletek száma.

LASSULÁS
A sok Jeremie-deal mellett a nagyobb vállalatok, a 10–15 millió euró feletti üzletek világában feltűnően halovány volt a piac. Itthon a nagyobb magyar vásárlásoknál mostanában már jókora óvatosság volt tapasztalható. Hiszen míg 2010-ben még 6 ügylet volt 100 millió dollár feletti, addig 2011-ben az Ernst & Young mércéje szerint mindössze a BorsodChembe bevásárló kínai Wanhua költött el ennél többet magyar részesedésre. A magyar vonatkozású adatokat összegző táblázatunkban mi azért további 4 darab 100 millió dollárosnál nagyobb ügyletet is feltüntettünk, de az Ernst & Young a Mol-pakett állami visszavásárlását, a reptér újabb privatizációs körét, illetve a több országot érintő két nagy dealt nem számolta bele összesítésébe.

Az adatok megtekintéséhez kattintson!

Globálisan is vége a 2008, vagyis a pénzügyi válság előtti kegyelmi állapotnak, amikor egyidejűleg volt az európai piacon gazdasági növekedés, alacsony politikai kockázat és olyan pénzbőség, amely a sok elkölthető forrás mellett még kifejezetten kedvező árú és bőséges hitelkínálattal is párosult. A PwC Magyarország szerint egészen a múlt év végéig úgy tűnt, hogy az európai felvásárlási piac összességében kilábalóban van a gödörből, a 2011 utolsó negyedévében kicsúcsosodó európai bizalmi válság azonban brutális visszaesést hozott.<#zaras_figyelo#>

A Deloitte által számolt bizalmi index, a Central Europe PE Confidence, vagyis a kockázati tőkések várakozásainak rendszeres kérdőíves felmérésén alapuló mutatószám (lásd az infografikát) az elmúlt másfél évben gyakorlatilag zuhanást mutat a régióban. Magyarországgal szemben az utóbbi hónapokban különösen nagy a bizonytalanság, az IMF-egyezség megkötéséig érthető módon kivárnak a befektetők. Fekete Miklós szerint a külföldi médiában Magyarországról kialakított, eltúlzott negatív kép rendkívüli és szokatlan kihívások elé állítják a cégüket eladókat, illetve a tanácsadókat is. Míg az előző egy-másfél évben a PwC Magyarország folyamatosan érzékelt befektetői keresletet Magyarországon is, most határozott megtorpanásról számol be. Sőt, utoljára talán valamikor a kilencvenes évek elején álltak el a vevők ekkora arányban az üzletektől, az országkockázatra hivatkozva.

A recessziós fenyegetettség is erős, és finanszírozási forrást sem könnyű most találni – mutat rá Posztl András, az M&A trendeket folyamatosan követő Horváth & Partners DLA Piper ügyvédi iroda ügyvezető partnere. Háttérbeszélgetéseink során azért két olyan dealről is hallottunk, ahol ugyan a bizalom meglett volna, de finanszírozás hiányában eredménytelenül zárultak a tárgyalások. Összességében ezért jelentősen visszaesett a forgalom a vállalatfelvásárlási piacon, az árak is alacsonyabbak a most megkötött ügyletek végén, mint korábban. Ez persze azt is jelenti, hogy a bátor és finanszírozási forrásokkal is ellátott befektetők most nagyon jó üzleteket köthetnek.

KONKRÉT ÜGYLETEK
A trendek azért alapvetően egy irányba mutatnak globálisan, regionálisan és országosan is, mégpedig lefelé, vagyis alacsony az aktivitás, de azért a regionális vagy szektorális különbségek erősek. Seres Béla szerint a piaci kilátások és a kormányzati hozzáállás alapján is eltérőek az ágazati lehetőségek. Nézzünk két végletet! Egy exportra termelő gépipari beszállító gyakorlatilag egyáltalán nem kitett a belföldi keresletnek, sőt még segíti is a gyenge forint, és a kormány is támogató, nem vet ki például speciális adókat. A másik végletként egy belföldön értékesítő távközlési cég jobban elszenvedi a hazai kereslet visszaesését, a gyenge deviza előnyeit nem élvezi, és még a kormányzat is terheli a különadóval.

Posztl András szerint például a mezőgazdaságban, a csomagolóiparban, de a pénzügyi szektorban is érezhető némi mozgás. A malomiparban az osztrák hátterű PannonMill Malomipari Zrt. tavaly októbertől átvette a bajai Diamant International Malom Kft. üzemeltetését. A csomagolóiparban két nagyobb magyar vállalkozás, a Pannunion és a Szenna Pack háttere is változott, illetve változóban van (cikkünket lásd a 32. oldalon). Mindkét cégbe amerikai társaság vásárolt be, a Pannunionba kockázati tőkés, a Szenna Packba pedig szakmai.

A pénzügyi szektorban pedig a legfrissebb hírek szerint hamarosan már valóban birtokon belülre kerül a Volksbank International közép- és kelet-európai regionális hálózatában az orosz Szberbank. A biztosítói piacon pedig az amerikai MetLife az Ahico után megvette az Aviva néhány regionális biztosítóját is. Magyar vonatkozású pénzügyi ügylet volt továbbá, hogy az Erste Bank két részletben megvette a Magyar Faktor Zrt. 100 százalékát, míg a Brokernet-csoport alapkezelő vállalkozásában, a Quantis Zrt.-ben 30 százalékos részesedést szerzett a legnagyobb liechtensteini családi privátbank, az LGT-csoport.

Fekete Miklós az alacsony aktivitás mellett azt emelte ki, hogy a megvalósult tranzakciókon belül kevés volt az egészséges vállalatokat érintő, piaci indíttatású ügylet. A nagyobbak közül ide sorolta a Mid Europa befektetését a Wáberer-csoportba, illetve a kábeltévés Fibernet felvásárlását az Invitel által. A tavalyi első félévben a nagy ügyletek közt meghatározóak voltak az államot is – akár eladóként, akár vevőként – érintő, tehát nem feltétlenül a piaci logikát követő tranzakciók, mint a Mol vagy a Budapest Airport esete.

Ezek persze valódi üzletek, de sok az olyan kényszermegoldás is, amikor egy nehéz helyzetbe jutott vállalkozás maga keres tőkéstársat, és utolsó szalmaszálként a szétdarabolás, a restrukturálás eszközéhez nyúl. Felszámolás-közeli cégek üzletei közé sorolható a Piszke Papír Zrt. lábatlani gyárának, a Gardénia Csipkefüggönygyár Nyrt. márkaneveinek és jogainak, illetve a Rexplo 21 Kft. (a balatonfűzfői lőporgyár) eladása. A BorsodChem felvásárlása is végső soron egy hosszú ideje húzódó restrukturálás végeredményeként jött létre, és a bankok felerősödő work-out tevékenysége várhatóan további lökést ad a piac eme szegmensének.

Jellemző az is, hogy válság hatására a versenyben kicsit lemaradók adják fel. A negatívabb gazdasági környezetben általában jellemző a koncentráció, a méretgazdaságosság növelése. A piacvezető szereplők nem vonulnak ki, de egy harmadik-negyedik-ötödik játékos már nem feltétlenül tud nyereségesen dolgozni. Ha tulajdonosaik az eladásuk mellett dönt, általában valamelyik vezető szereplő vásárol, ritkább az olyan stratégiai piacra lépés, mint például az említett Szberbank esetében. (Hozzátehetjük: a Volksbankot is kényszerből adták el.)

Volsbank-központ Budapesten. Az orosz Szberbank betört az unióba. Fotó: Bánkuti András

BANKOK: PORTÉKA LENNE
A pénzügyi szektorban is az óvatosság volt a meghatározó – mutat rá Posztl András –, ami a tranzakciók számában és összértékében is megmutatkozott. A befektetők bizalmatlanok az európai bankokkal szemben, éppen ezért egyelőre kivárnak. A pletykák szerint ugyanakkor több felvásárlás is előkészületben van, például olyan amerikai, ázsiai szereplők részéről, amelyek piacot akarnak szerezni maguknak, ám az eurózónában kialakult bizonytalan gazdasági környezet egyelőre hátráltatja a végleges döntésüket. Mint arról a Figyelő korábban az MKB-t, majd később a Takarékbankot megnevezve is beszámolt, itthon még a magyar kormány (illetve fejlesztési bankja, az MFB) is érdeklődik banki részesedések iránt. Simonyi Tamás, a KPMG kelet-közép-európai pénzintézeti tranzakciókért felelős vezetője szerint különös fejleményként a kelet-európai bankok ma már stabilabbak, mint a rosszabb tőkésítettségű nyugat-európaiak. Ez azért paradox helyzet, mert korábban a keleti bankok pénzét is éppen a nyugatiak adták össze. Mára azonban már sokan szabadulnának a végekről, hogy ezzel is stabilizálják otthoni tőkehelyzetüket, de most nehezebb eladni – és különösen nehéz megfelelő áron eladni. Az utóbbi három évben a korábbi bankpiaci fúziós aktivitás legfeljebb fele volt tapasztalható.

A bankoknál annyiban mindig könnyebb az elemzés, hogy a legtöbb adat nyilvános. Legfeljebb azon esetekben nem nyilvános a felvásárlás feltételrendszere, ahol nem nagybanki és nem is tőzsdén jegyzett cég a vevő (táblázatunkból látszik, hogy a felsorolt tíz ügylet közül egyedül a szlovák magánbefektetők kezében levő Penta választotta a titkolózást). Mindenesetre akár a könyv szerinti értékhez, akár az adózott eredményhez viszonyítjuk a vásárlásokat, a korábbi értékelések töredékéért cserélnek gazdát mostanában a bankok. Igaz, az adózott eredményhez viszonyított árazásról klasszikus értelemben nem is lehet beszélni, mert a legtöbb eladott bank eleve veszteséges.

Környezetbarát Mol benzinkút. A magyar állam
majd' 2 milliárd eurós tranzakcióban vette vissza a részvények ötödét. Fotó: MTI

A nagy kivétel egyben a legméretesebb tavalyi banki deal, a remek értékeltségen eladott lengyel BZWBK volt. Korábbi gazdájának, az ír Allied Irish Banknak mindent el kell adni az ír bankrendszer problémái miatt, ám a kényszer ebben az esetben egyáltalán nem vezetett elkótyavetyéléshez. Hiszen a nyereséges és egy jó piacon nagy részesedéssel bíró bankért az adózott eredmény 18-szorosát fizette ki a régióba ezzel belépő spanyol Banco Santander.

KEDVEZŐ FELTÉTELEK
A legtöbb további deal azonban kicsi, még egyedül a szintén magasan árazott Szberbank-vásárlás tekinthető kivételnek, illetve a Raiffeisen is tisztességes árat fizetett a lengyel Polbank korábbi görög tulajdonosának. Itt is kedvezőek voltak a peremfeltételek, hiszen a Raiffeisen, mint közép- és kelet-európai regionális bank, ezzel a lépéssel tört be a lengyel piacra, amely eddig fehér folt volt a számára. Ez a fontos hiánypótlás még a magas árat is indokolta, azt pedig aligha kell magyarázni, hogy a görög banknak miért kellett az eladásból származó pénz.

A PwC Magyarország szerint a korábbi mentőcsomagokból részesített európai bankok régiós leányai közül jó pár már gazdát cserélt, és ez még néhány testvérükkel is könnyen megtörténhet. Arra is van példa, elsősorban a lízingpiacon, hogy a szereplők megkísérlik a kivonulást Magyarországról. Csakhogy aki nem akar csapot-papot itt hagyva, veszteséget realizálni, annak meg kell próbálnia valamilyen vevőt találnia, ez pedig manapság nem egy könnyű feladvány.

A vállalatfelvásárlások terén az általános bizonytalanság miatt nem észlelhető különösebb élénkülés, pedig sok részpiac már annyira alulértékeltté vált, hogy a kockázatvállaló private equity cégek már mazsolázhatnak jó célpontokat – véli Posztl András. Igazán nagy pénzekkel ugyan még senki sem jött elő, de egyes kockázati tőkések már beszállogatnak. A magyar piac azonban még a politikai és társadalmi bizonytalanság miatt igen lassú. Ma a legjellemzőbb ügylettípus a felszámolás-közeli helyzetbe került cégek átstrukturálása, részleges értékesítése. Egyes szektorokban, így a pénzügyiben és az energetikaiban felgyorsulhat a konszolidáció. A gödörbe könnyebb beesni, mint kimászni onnan – ezt sokan tudják, és ennek megfelelően óvatosak is, ám az is igaz, hogy ilyen hangulatban nyílnak a legjobb vételi lehetőségek is, mert a korábbi időszakokhoz képest lényegesen alacsonyabb értékeltségi mutatók mellett lehet vásárolni.

A PwC szerint jelenleg egyszerre van hiány a pénzügyileg egészséges, jó piaci kilátásokkal rendelkező eladó cégekből, és a befektetni vagy vásárolni szándékozó érdeklődőkből. Ahhoz, hogy az eladók ismét nagyobb számban visszatérjenek a piacra, elsősorban növekedés kellene, de a vevői oldal erősödéséhez szükség lenne az eurózónában dúló viharok csillapodására. Magyarország esetében pedig sokat segítene egy olyan tudatos kormányzati stratégia, amely a jelenleg, tán indokolatlanul magas országkockázat és országimázs javítását célozza meg. Addig itthon az állami vásárlások a jellemzőek (ennek előhírnöke volt a Rába-tranzakció, illetve a Herendi Porcelán tartós állami tulajdonba vétele), emellett a rosszul teljesítő banki adósok előbb-utóbb elkerülhetetlenné váló restrukturálása mozgathatja a piacot.